Misurare il Rendimento di un progetto di Investimento: le scelte di fondo

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Per prendere una qualsiasi decisione di investimento, bisogna comprendere come misurare il rendimento di un progetto di investimento attraverso i vari metodi fruibili; anticipiamo fin da subito che le tre tappe chiave da prendere in considerazione sono:

  • Confronto tra misure contabili di rendimento e flussi cassa; proprio questi ultimi rappresentano una valida misura attendibile del vero rendimento di un investimento,
  • Presa in considerazione dei flussi di cassa totali e confronto con quelli incrementali, utili a misurare il rendimento del progetto di investimento,
  • Attribuzione di un maggiore valore ai flussi di cassa generati prima nel corso della vita del progetto con il metodo dei flussi di cassa attualizzati.

Misure contabili di rendimento di un progetto di investimento

Per prima cosa nel misurare il rendimento alla base di un progetto di investimento occorre prendere in considerazione le misure contabili derivabili ed estraibili dai bilanci redatti secondo i principi contabili ed i flussi di cassa (differenze tra entrate ed uscite di cassa in ciascun periodo considerato).

Tuttavia, le misure contabili a consuntivo non coincidono con i flussi di cassa, perché? Occorre prendere in considerazione tre fattori chiavi nella redazione del bilancio di esercizio:

  • Esiste una distinzione tra spese di esercizio e le spese in conto capitale,
  • Principio di cassa vs. principio di competenza,

Da qui, ne derivano delle differenze significative tra misure contabili di rendimento e flussi di cassa e per passare da una misura di redditività contabile, quale il reddito operativo al netto d’mposta al flusso di cassa corrispondente, cioè i flussi di cassa disponibili agli investitori (Free Cash Flow to the Firm), è necessario aggiungere al reddito operativo al netto d’imposta tutte le spese non cash, come l’ammortamento dei beni materiali ed ammortamento dei beni immateriali, sottrarre tutte le uscite di cassa che costituiscono le spese in conto capitale e tenere in conto dell’effetto delle variazioni di capitale circolante non cash.

I flussi di cassa disponibili agli investitori rappresentano flussi di cassa al lordo degli oneri finanziari ed al netto d’imposta che misurano le liquidità generate da un progetto di investimento per tutti gli investitori dell’azienda, dopo che sono state soddisfatte tutte le necessità di reinvestimento.

Il passaggio ad un’altra misura contabile, gli utili di esercizio al flusso di cassa corrispondente ovvero ai flussi di cassa disponibili agli azionisti richiede di tenere conto anche dei flussi di cassa associati alla presenza di investitori che non sono azionisti.

Misurare il rendimento di un progetto di investimento: Perché utilizzare i flussi di cassa?

Quando utili e flussi di cassa sono diversi, come accade per molti progetti di investimento, dobbiamo cercare di capire quale dei due fornisce una misura migliore della performance. Le misure contabili, soprattutto se stimate dal punto di vista dell’azionista, possono essere soggette a manipolazione attraverso creative strategie contabili.

Il secondo elemento a favore dell’utilizzo dei flussi cassa è assai più semplice: tutte le imprese richiedono e necessitano di liquidità. Lo scopo dell’analisi degli investimenti è quello di individuare progetti che possono aumentare il valore dell’impresa. I flussi di cassa da prendere in considerazione sono solo i flussi di cassa incrementali, cioè quelli che il nuovo progetto di investimento genera per l’azienda che decide di intraprenderlo.

In pratica, i criteri finanziari di valutazione degli investimenti consentono di attenersi a tre regole fondamentali:

  • Solo il flusso di cassa è rilevante: Freecash flow, flussi monetari al lordo della gestione finanziaria ed al netto degli oneri fiscali
  • I flussi di cassa devono essere stimati su base incrementale
  • Rispettare un principio di coerenza nel considerare l’inflazione.

I Flussi di cassa incrementali sono flussi di cassa che nascono dall’investimento = flussi di cassa in presenza di investimento – flussi di cassa in assenza di investimento. Nello stimarli occorre:

non confondere rendimenti medi con rendimenti marginali, dimenticare i costi sommersi, considerare tutti gli effetti indotti (cross fertilization e cannibalismo), ripartizione dei costi comuni e considerare i costi sommersi.

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